未履行减资程序的对赌协议回购请求通常不被支持，主要基于以下法律逻辑和实务考量：

1. 资本维持原则的限制
   根据《公司法》及相关司法解释，公司资本需保持充实状态以保护债权人利益。对赌协议中，若目标公司未完成业绩承诺，投资方要求原股东或公司回购股权时，若以公司财产支付回购款，实质构成公司资本的减少。此时需履行法定减资程序（如编制资产负债表、通知债权人、公告等），否则可能被认定为抽逃出资或违法分配利润，损害债权人权益。司法实践中，法院通常以“未履行减资程序”为由驳回回购请求，例如（2019）最高法民申2978号案中，法院明确指出“公司回购股权需以减资程序完成为前提”。

2. 合同效力与履行障碍的区分

   • 合同效力层面：对赌协议本身若不违反法律强制性规定（如无欺诈、胁迫等情形），通常有效。但合同有效不等于可强制履行。
     
   • 履行层面：若回购条款约定由目标公司承担回购义务，而公司未履行减资程序，则构成法律上或事实上的履行不能。此时投资方仅能主张违约损害赔偿（如要求原股东承担赔偿责任），而非直接要求公司回购。

3. 实务中的操作路径与风险

   • 优先选择股东回购：为规避减资程序限制，对赌协议可约定由原股东（而非目标公司）承担回购义务。此时无需减资，但需确保原股东具备履约能力。
     
   • 减资程序的合规性：若必须由目标公司回购，需严格按《公司法》第177条完成减资程序，包括：
     
     1. 董事会制定减资方案；
        
     2. 股东会作出减资决议（需代表三分之二以上表决权股东通过）；
        
     3. 编制资产负债表及财产清单；
        
     4. 通知债权人并公告（债权人可要求清偿债务或提供担保）；
        
     5. 办理工商变更登记。
        
   • 风险点：若减资程序存在瑕疵（如未通知债权人），债权人可起诉要求撤销减资决议，导致回购条款无法执行。

4. 司法裁判的倾向性
   近年来，法院在处理对赌纠纷时更注重平衡投资方与债权人利益。例如，在（2020）沪01民终10503号案中，法院认为“公司回购股权需以保护债权人利益为前提，未履行减资程序的回购条款不具备强制执行力”。这一裁判思路体现了司法对资本维持原则的严格适用。

建议：

• 起草对赌协议时，明确回购主体（优先选择股东）及回购资金来源（如股东自有资金）；
  
• 若涉及目标公司回购，务必在协议中约定减资程序的具体条款，并预留充足时间履行法定程序；
  
• 发生纠纷时，及时评估减资程序合规性，若程序存在瑕疵，可考虑通过协商补充履行或调整回购方案。
  

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